/ 這幾天，已經宣布明年退休的馬云，又登頂中國富豪榜。首富，似乎來得很容易。事實上，真是如此嗎？今天，我們來說說清朝中期，一位甚至被西方人認為是世界首富的超級富豪。他的名字，叫伍秉鑒。/ 1/ 1826年，這一年是大清帝國道光六年，一位不僅在帝國內部，且被當時的西方人敬奉為傳奇人物的58歲的帝國首富伍秉鑒（1769—1843年），在廣州宣布：/ 老爺子我，要退休了。/ 作為一位從福建移居廣州的商人后代，伍秉鑒的祖上從清朝初期移居到了廣州，到了伍秉鑒本人已是移民的第六代，此前，伍秉鑒的祖上一直默默無聞，一直到了伍秉鑒的父親伍國瑩，伍家才開始參與對外貿易。/ 1792年，伍國瑩的兒子伍秉鈞（伍秉鑒的二哥）創辦了怡和洋行，然而1801年，伍秉鈞壯年去世；也就是這一年，33歲的伍秉鑒從哥哥伍秉鈞手中，接過了怡和洋行的家業，由此開啟了創造一個商業帝國的驚人歷程。/ 盡管父親和哥哥為伍秉鑒留下了一個簡單的基礎，但伍家在世界商業史上的真正起步，卻是源自伍秉鑒的創造。/ 伍秉鑒生活的年代，清廷閉關鎖國，只允許在廣東進行“一口通商”，而作為千年商港和廣東的省會，廣州作為大清帝國的開放門戶，也成了全世界商人趨之若鶩的商業沃土，這種感覺，其實有點像后來1949年后至改革開放前的香港，一個能誕生首富的地方，一定要講究：天時地利。/ 1757年，清廷宣布僅保留粵海關一口對外通商，并且這種對外貿易的特權，還被清政府所特許經營的少數商行所壟斷把持，這也就是后來俗稱的廣州“十三行”。/ 少數幾家商行，卻壟斷了整個大清帝國的對外貿易，其中的利潤空間可想而知，而伍秉鑒所接手經營的怡和洋行，作為十三行的重要代表，通過經營茶葉出口等壟斷性貿易，由此開始迅速崛起，一個帝國的巨富新星冉冉升起。/ 2/ 商海廝殺中，做任何生意，都比不上做壟斷生意來得有“錢景”。/ 在聯合官府進行壟斷經營多年后，伍秉鑒的生意不僅在國內，且擴張到了世界范圍：通過代理人，伍秉鑒甚至投資了美國的鐵路生意，并廣泛參與了美國的證券交易和保險業務；伍秉鑒的金融業務甚至廣及歐美，他還是當時在世界范圍內赫赫有名的英國東印度公司最大的債權人，可以說，在清朝中期，他是大清帝國絕無僅有的具有世界意識的企業家。/ 1834年，伍秉鑒曾經提起他個人的財富，通過計算他個人在國內的田地、房產、商鋪、錢莊、貨物和現金，以及在世界范圍內的投資，伍秉鑒說，他擁有多達2600多萬白銀的資產，而當時，整個大清帝國一整年的財政收入，也不過才4000萬兩白銀。盡管富可敵國，但他的生意，卻始終以品質和誠信為重。在當時，廣州十三行中也有其他行商經營茶葉貿易，但從伍秉鑒的怡和洋行出品的茶葉，只要貼上“怡和行”的標志，立刻會被外商定為最好的茶葉，且價格也水漲船高。/ 對于生意伙伴，伍秉鑒也講究共贏共富，由此贏得了行商們的一致敬重。有一年，他從洋商處獲得了一筆百萬大單，正當大家都在議論怡和洋行又要狠發一筆的時候，伍秉鑒卻將廣州十三行的行商們請來一起吃飯，然后宣布，這筆生意要和大家一起做、一起發財，引得其他行商震驚不已。/ 對于老外，他也頗有情義。美國商人索薩由于經營不善，欠了伍秉鑒72000多銀元，由于無力償還，索薩也被清廷禁止離開中國，聽說這件事后，伍秉鑒主動找來索薩，并當著索薩的面，將欠條當場撕毀，伍秉鑒說：你是我的好友，你只是運氣不好而已，人生總有起伏，我不要你的錢，你快回國去吧。/ 由于誠信經營，待人厚道，伍秉鑒的商業帝國迅速擴大，并且他的商業口碑也在世界范圍廣為流傳。/ 美國學者特拉維斯·黑尼斯三世、弗蘭克·薩奈羅對此表示，“到1834年，伍浩官（伍秉鑒）不僅是（廣州）行商最重要的成員，而且可能是那個時候世界上的首富。”2001年，美國《華爾街日報》做了一個專輯，統計了過去1000年里全世界最富有的50人，其中有6位是中國人，他們分別是：成吉思汗、忽必烈、劉瑾、和珅、伍秉鑒和宋子文。而這六人中，成吉思汗和忽必烈就不用說了，劉瑾作為明代的巨閹太監，和珅作為乾隆身邊的第一權臣，宋子文作為曾經的國舅，可以說，國外公認的古代中國六個世界首富中，只有伍秉鑒一個人，是徹底的商人出身。但要注意的是，他雖然是首富，但他僅僅，是個商人而已。3/ 在中國幾千年特有的政治生態中，作為“士農工商”的墊底階層，商人永遠是最為卑微的階層，哪怕你貴為首富和超級富豪，也是如此，因為帝國的生態，不會因你而變。/ 2013年，就在李嘉誠在國內“撤資”的傳言甚囂塵上之時，李嘉誠特地邀請了國內的南方報業到香港進行專訪，意圖“澄清”所謂的“撤資”（盡管他說一套做一套）。/ 最愛君的同事采訪回來后，對最愛君講了一個細節，說在李嘉誠的辦公室，李嘉誠特地親自給每個記者派發名片，表現非常謙虛，并自我介紹說：/ “您好，我是長江實業的李嘉誠。”/ 在今天廣為人知的一張全景照片中，大家可以清晰看到李嘉誠在辦公室中所掛的清代左宗棠的一幅對聯：/ 發上等愿，結中等緣，享下等福；擇高處立，尋平處住，向寬處行。/ 最愛君的同事回來后跟我們說，李嘉誠在接受采訪的整個過程中，表現非常謙虛，但最愛君想說，李嘉誠的這種謙虛，正是來自于他對古今政治生態的透徹觀察：/ 商人，永遠是戰戰兢兢、如履薄冰的那個階層。/ 同樣，伍秉鑒生活的那個時代，更是如此。/ 對于大清帝國時期，廣州十三行的商人們，在帝國官員和政治生態前的卑微地位，歐美人的觀察非常透徹，伍秉鑒的同時代人、英國人約翰·巴羅說：/ “行商見了官府最低的小吏，也會發抖……”。/ 英國人岱摩，對于中國商人的這種卑微感，觀察得更為仔細，對于當時十三行的富豪和商人們，他說：/ “在海關監督面前——他們都是高級官員——行商們從來都行跪拜禮，跪倒在地，叩首多次。即使某位驕傲的官員允許他們起身，他們的眼睛也從不會超過他的官服的第九粒扣子，疏忽了這項嚴格禮節，行商就會遭到最嚴厲的亂棒責打，如同處罰一個普普通通的轎夫。”/ 岱摩注意到，大清帝國的富豪和商人們，在官員們面前，眼光僅僅只能到達他的“第九粒扣子”，而第九粒扣子是什么位置？領口是第一個，第九粒扣子的位置大家可想而知，帝國商人們的卑微感，哪怕你貴為首富，也僅僅只能如此了。/ 4/ 超級財富來自壟斷性的貿易，而壟斷性的貿易，自然需要政治的加持。/ 所以，為了維持這種壟斷貿易地位、繼續當上十三行的行商，大把撒錢，自然是伍秉鑒的第一選擇。根據現有的歷史資料統計，從1800年到1843年，伍氏家族先后自愿或被迫“捐”出了1600萬兩白銀，而這還不包括各種私底下的賄賂及送禮。/ 在政治和官員面前的自卑，也使得清朝的富豪都有個特點，就是都喜歡捐錢買個虛職的官銜，然后穿下官服過過癮，所以我們今天能夠看到的關于伍秉鑒的畫像，都有他穿著官服的樣子——通過捐錢，伍秉鑒買到了一個三品官員的虛職。/ 所謂“商而優則政”，不僅僅是一種商人心理自卑的表現，更是一種尋求政治加持和保護的密碼。/ 這個秘密，中國商人信奉的經驗是：“平常人我不告訴他！”/ 或許是在大清帝國的商海和政治博弈中覺得太累了，從1801年33歲時接過怡和洋行的家業；到1826年58歲時宣布正式退休，伍秉鑒本以為，家族的生意可以一帆風順地經營下去，然而他還是太低估了，人生和政治的風雨。/ 就在伍秉鑒宣布退休后的第三年，1831年，作為大清帝國和英國商人中介代理人的怡和洋行的接班人：伍秉鑒的兒子伍受昌，受了英國人的委托，前往清廷請求，表示英國商館希望在珠江邊搭建一個碼頭；但沒想到的是，時任廣東巡撫在獲悉此事后勃然大怒，并表示要將伍受昌處死，這把作為首富之子的伍受昌嚇得渾身哆嗦，當場就下跪磕頭求饒，而當時一起在場的粵海關監督，平時收了伍家不少好處，也幫著一起求饒，對此伍受昌才逃過一劫。/ 或許是在商海和政治的博弈中并不如意，兩年后，1833年，伍受昌不幸死亡，死因不得而知，已經退休五年的首富伍秉鑒，在63歲這一年，飽經了喪子之痛。/ 不得已之下，伍秉鑒選用了自己的第五個兒子伍崇曜作為接班人，而自己也在宣布退休后，卻仍然不得不經常為家族的生意站崗、撐腰。/ 一個首富，哪里是他想退，就能退的？/ 5/ 前面說過，一個首富的誕生，必須擁有天時、地利，再加人和；然而，伍秉鑒和他的家族，卻正在失去這三個缺一不可的條件。/ 得益于鴉片戰爭前清廷閉關鎖國，以及廣東“一口通商”，和伍家的怡和洋行壟斷經營等有利因素，伍秉鑒的生意做得順風順水，然而在他退休后，隨著歐美商人對于清廷閉關鎖國政策的越發不滿，一場超級政治風暴和戰爭正日益迫近，并即將無情的裹挾伍秉鑒的首富家族。/ 伍秉鑒退休后，先是兒子伍受昌死亡，然后，這個大清帝國的首富，又迎來了鴉片戰爭的前奏——虎門銷煙。/ 作為大清帝國和外商的中介代理人，十三行的行商們，平時也需要為自己所負責對接的外國商人們，在華期間的所作所為進行擔保，而為了牟取暴利，19世紀初開始，大量外國商人夾帶鴉片入華售賣，已經成了公開的秘密，在此情況下，由林則徐發起的虎門銷煙運動，也即將拉開帷幕。在此情況下，奉命到廣東查禁鴉片的欽差大臣林則徐，自然將作為廣州十三行中的行商代表、怡和洋行的接班人伍崇曜（商名伍紹榮）進行了開刀問責，并要求伍崇曜必須勒令洋商們交出鴉片進行銷毀。/ 但洋商們哪里肯？無奈之下，伍崇曜求爺爺告奶奶，讓洋商們交出一些鴉片做做樣子，加上自己又從洋商手里買了一些，這才湊了1037箱鴉片上交給清廷，希望能結案了事。但林則徐勃然大怒，認為這是十三行的行商們，與英國商人串通一氣欺詐朝廷。/ 1839年，林則徐下令將十三行行商的大佬、怡和洋行的少東家伍崇曜收捕入獄，同年，林則徐在廣東虎門強勢進行銷煙，盡管在上下各路打點下，加上林則徐也認識到了行商們所處的尷尬地位，伍崇曜最終獲釋，但怡和洋行在洋商中的地位，從此也一落千丈。/ 捐錢買了個三品官銜的伍秉鑒，終于認識到了，他一生極力想觸摸，卻又始終遙不可及的政治威力。/ 6/ 1840年鴉片戰爭爆發后，英國海軍封鎖了珠江口，一位美國商人記載道，在聽聞鴉片戰爭爆發后，已經72歲的伍秉鑒“被嚇得癱倒在地”，伍家及廣州十三行的行商們希望和平解決的努力終于失敗，然而能成為首富的商人，自然有著清晰的頭腦，在意識到戰爭已經不可挽回后，伍秉鑒迅速捐錢出力，鼎力希望清廷能夠獲勝，因為他明白，一旦戰爭失敗，清廷被迫開放門戶后，廣東“一口通商”的獨特優勢，以及十三行的行商們所賴以發家致富的壟斷性貿易，也必將崩潰瓦解。/ 1841年5月，英軍直逼廣州，為了阻止英軍，奉了清廷廣東當局之命的伍崇曜與英軍首領義律展開談判，最終雙方簽署了《廣州和約》，并約定英軍退至虎門炮臺以外；清軍則退出廣州城外60里，并向英軍交出600萬元賠款。而在賠款中，200萬元由十三行行商出資，其中伍秉鑒家族出資最多，共出了110萬元。/ 盡管參與“議和”，但伍秉鑒及其兒子伍崇曜，也從此戴上了“漢奸”的帽子；1842年，清廷最終在第一次鴉片戰爭中徹底失敗，并被迫簽署了中國近代史上第一個不平等條約《南京條約》，條約的條款之一，就是清廷必須向英國賠款2100萬元，為了籌措這筆巨額賠款，清廷勒令伍秉鑒，逼他交出了100萬元幫助向英國人賠償。而首富家族的滅頂之災，才剛剛開始。/ 與被“勒捐”更為致命的是，隨著清廷的戰敗，廣東“一口通商”的壟斷地位被廢除，在英國人的要求下，在廣州的基礎上，清廷又新增了廈門、福州、寧波、上海作為通商口岸，“五口通商”局面的出現，加上《南京條約》取消了外商在華做生意必須經過十三行行商代理中介的規定（也就是說，外商從此可以跟任何中國人做生意，無需行商做中介了），各種壟斷特權的消失，也使得伍秉鑒家族等十三行行商的壟斷貿易地位一去不返。/ 失去了政治保護傘和商業壟斷特權，伍秉鑒的首富家族，也開始被迅速打下神壇。就在《南京條約》簽訂后幾個月，1842年12月，伍秉鑒在寫給他的美國朋友羅伯特·福布斯的信中寫道：“如果我現在是青年，我將認真地考慮乘船前往美國，在你附近的某處定居。”在宣布退休多年后，這位大清帝國乃至當時的世界首富，在政治和戰爭的風雨中，已經心力交瘁。發出這封信半年后，1843年，75歲的首富伍秉鑒，最終在大清帝國的風雨飄搖中撒手人寰，他一手建立的商業帝國，最終逐漸崩潰瓦解，他本以為退休后就可以安享的晚福，直至他死，也沒有到來。因為即使貴為首富，他也只是風雨飄搖的時代和帝國中，一朵浪打的浮萍，如此而已。參考文獻：《十三行故事：富可敵國的伍秉鑒家族的興衰》周雁翔：《中國最早的世界首富:伍秉鑒》章文欽：《從封建官商到買辦商人——清代廣東行商伍怡和家族剖析》
文//陳嘉偉如何做好投資分析？我們需要為自己建立一個分析框架，有了這個框架，把企業的素材整理好之后放入里面，邏輯非常清晰，能不能投，什么時候投一目了然。上圖就是分析框架，通過這個框架，就像一個女孩子了解一個男人各個層面的情況，是從淺到深，從外表到內在的探究，因為投資本質和找結婚對象一樣，是長期的關系。一 企業基本情況1 搞清楚企業的基本狀況，包括業務介紹，行業中的地位，主要產品，這就類似于了解一個人是干什么的，他的身高，性別，外貌，學歷，籍貫，性格等，這有了一個大概的印象。2 了解這個企業過去幾年的重要經營數據，包括營收，增長，凈利潤，資產情況等，了解他的生意特征，生意類型，是不是好生意，錢好不好賺。這就類似了解一個人有沒有錢，怎么賺錢，負債情況，財務狀況等，這是非常重要的一部分，二 核心競爭邏輯1 市場空間大不大，天花板有多高，是成長期還是成熟期？這就類似于了解一個人是否有前途2 競爭優勢主要看這個企業在行業里有多大的競爭力，是否有護城河等，只有具備競爭力，企業長大的概率才會高。這類似了解一個人的個性特征，有沒有拼搏精神，是否堅韌，好學，是否有合作精神等等，主要看他的品質，品行。3 成長驅動和態勢是什么？這個企業未來主要依靠什么驅動增長呢？是市場需求驅動嗎？還是可以通過做大規模，降低成本來驅動？或者品牌，渠道？或者開發新的產品？這就是類似了解一個人，你怎么去實現你的計劃？步驟和方法是什么？你的核心動力是什么？4 主要風險是什么？了解企業是否有特別的風險，比如擔保，商譽高不高？5 企業財報分析通過對企業的多年經營數據，找出企業的內在問題，看看前面得出的結論是否真實可靠，主要用來證偽。6 其他情況包括股權質押，管理層，股權激勵等三 ，估值主要了解幾個問題：1 看這個企業當下的價格與企業的內在價值是否匹配，或者未來創造的價值有多大，和當下比是便宜還是貴了？2 主要分析未來公司帶來多少價值？比如現在的市值是100億，未來10年可以增長到1000億，那么現在貴一點其實沒有關系。四 后續跟蹤后續的跟蹤，季度財報分析，以及時發現問題。五 投資中有五個本質問題第一，這是一個什么樣的生意？第二個問題：是否有市場潛力？第三個問題：有沒有競爭優勢？第四個問題：是不是高價值企業第五個問題：經營質量和趨勢好不好？這五個問題都是定性分析，也即是說這個到底是不是好公司，核心是要理解公司內在本質，產業邏輯，趨勢等，然后要通過財報驗證，這是定量分析。會計師可能理解財報，但卻理解不了產業和市場的情況，這是他們做不好投資的原因。其實，在企業的財報中，各種經營數據可以看出一個企業的基本特征，看這個案例A公司1 利潤率毛利潤率很低，銷售凈利潤率只有10/%，肯定不是軟件，白酒，奢侈品之類的生意，而像超市，制造業的水平。2 三費結構銷售費用極低，這說明這個公司不依靠銷售，不需要大規模的銷售渠道或者銷售隊伍。如果不依靠銷售，很可能就是大客戶銷售，一個證明是A公司的經營性現金流凈額只有凈利潤的63/%，應收賬款高，這是因為面對大客戶沒有議價能力造成的。管理費用高，占了總費用70/%，一般是研發費用高導致的，這說明公司產品具備技術特征，需要大量研發。財務費用高，同時負債率高達50/%，說明這是一個資金密集型企業。3 營業收入和凈利潤營收收入波動很大，這進一步說明公司依靠大客戶銷售，而且營收的增長速度很高，說明行業或者公司處于成長期；同時營收增速和凈利潤增速不協調，這一般是費用增長速度過大引起的，說明公司正處于加大投入的成長中期。公司賺錢模式分為二種：1高利潤，低周轉；2 低利潤，高周轉。明顯A公司是后一種，這種類型的公司規模非常重要，只有達到較大規模后公司才有競爭力，而要達到一定規模必須在成長期有比較高的營收增速，這是成長期要關注的指標。凈資產收益率15/%以上，還是很不錯，但是周轉率只有0.89，說明效率低，但要看是不是因為公司正在建設新的項目？這些新的項目還沒有開始投產，未來一旦投產會提高營收的增長速度，如果產品的質量不錯，良品率高，那么周轉率也會起來，成長能力也會更強。這家公司是立訊精密，這就是他的主要財務指標告訴我們他的生意特征再看B公司這個公司的毛利潤率和凈利潤率也不高，很像制造業，但消費費用占了18.75/%，占了三費的絕大部分，說明公司依靠大型銷售渠道賣產品，同時管理費很低，說明公司的研發并非核心。而且他的財務費用是負數，說明財務狀況非常好，而負債率卻驚人，這是怎么回事？這時候可以通過資產負債表查看到底負債是什么原因，財務狀況良好但負債率高，一般是拖欠了供應商的錢，下游經銷商提前打款了，所以這種公司在行業的地位很高，議價能力很強。再看固定資產占總資產的比例只有10/%，非常低，和一般輕資產軟件公司一樣，但是輕資產公司產品一般都是走差異化路線，所以會有比較高的毛利潤，但很顯然這個公司很低的利潤率并不支持這一點。第二種可能，這個公司也需要大量的固定資產，只是因為流動資產占總資產的比例過大，壓縮了固定資產的比例。在看他的凈資產收益率達到了31/%，非常高，但同時他的周轉率只有0.9，很低，一般公司要達到1.2，這就很奇怪，低利潤率，低周轉，但是凈資產收益率卻高達31/%，是通過提高負債率，用高杠桿來運營的金融地產公司？但他的負債率也只有49/%，不像地產金融公司，同時他的財務狀況非常好，也許低周轉率是假象，因為流動資產太大了，拉低了總資產周轉率。從過去三年的營收和凈利潤狀況看，營業增長速度在放緩，但很穩健，同時凈利潤的增速遠高于營收增長，這說明這是一個接近成熟的公司，因為規模越來越大之后，凈利潤的增長就會超過營收增長。這樣的公司主要投資邏輯是三點：1 未來業務還有多大增長空間，2 公司的估值是否足夠低，3 ，分紅是否足夠高。這個公司其實是格力電器........本文來自《黑馬讀財經》專欄，《公司價值分析案例》一書節選，本專欄已經讀了三十本書了，未來還會不斷讀下去，目前正在讀《策略投資方法論》只有讀書才是代價最小，最快的進步的投資方法，否則就要花數年時間，巨大的代價才能在股市成長，而真實的結果是花了數年時間，虧損慘烈之后，也沒有成長，從此放棄股市。2019年6月12
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